有护城河的龙头股 三一重工:拥有宽广护城河 龙头地位持续强化

2018-11-22 - 护城河

我们对 2019 年工程机械行业需求不悲观, 景气有望继续,市场份额继续往龙头集中, 三一凭借强大的护城河, 市场占有率将继续提升, 龙头地位持续强化,公司微观层面改善显著, 盈利能力持续提升,现金流充沛,资产 质 量 优 化 。

有护城河的龙头股

我 们 预 计 2018~2020 年 公 司 营 业 收 入 分 别 为611.5/726.5/826.3 亿元,归母净利润分别为 59/74.7/91.4 亿元, EPS 分别为 0.76/0.96/1.17 元, PE 分别为 10.7/8.4/6.9 倍。 给予 2019 年 10~12 倍PE, 目标价 9.6~11.52 元, 上调至"买入" 评级。

2019 年需求不悲观

2018 年 1~10 月挖掘机行业销量 17.15 万台/ 52.5%; 第三季度销量 3.6万台/ yoy 34%, 持续超市场预期; 10 月销量 15274 台/ 44.9%;全年超过 20 万台已无悬念。

有护城河的龙头股

我们对 2019 年工程机械行业需求不悲观: 基于华泰宏观研究对基建投资 10%和房地产投资 5%增长的假设, 2019 年挖掘机行业销量将实现 17.7%的增长;悲观假设下, 基建投资增长 8%、房地产投资不增长, 2019 年挖掘机行业销量下滑 12%。

我们倾向性地认为,在中性假设, 基建投资增长 10%、房地产投资增长 2%, 2019 年挖掘机行业销量增速 5.7%实现的概率偏大。

三一重工已构筑起强大的护城河,龙头地位持续强化

三一重工已经构筑起宽广的护城河:品牌力、产品力、管理能力和销售体系,行业龙头地位稳固。公司主导产品牌市场占有率持续提升, 传统优势行业混凝土机械寡头垄断地位进一步强化;挖掘机占有率从 2008 年的 4%持续提升到 2018 年 1-10 月的 22.84%;汽车起重机市场占有率从 2008年的 4.4%持续提升到 2018 年 1-10 月的 20.9%。

微观层面盈利能力持续提升,现金流充沛,资产质量进一步优化

2018 年 1-9 月,公司年化净资产收益率 23.34%,综合毛利率 31.16%,从 2015 年的历史底部回升了 5 个百分点,其中挖掘机业务毛利率超过40%,为毛利率回升贡献了主要力量,我们认为随着历史遗留问题出清和规模的上升,起重机和混凝土业务的毛利率将继续改善, 综合毛利率将继续往历史高点的方向靠近。

2018 年前三季度销售商品和劳务获得的现金448 亿元, 经营性现金流净额为 87 亿元。 应收账款 203 亿元,其中三年以内占比接近 80%,负有担保义务的风险敞口缩小。

上调至"买入"评级

我们认为 2019 年挖掘机行业销量将维持高位,三一市场占有率继续提升,微观经营指标进一步改善,公司将继续稳定成长。 我们预计 2018~2020 年公司收入分别为 611.5/726.5/826.3 亿元,归母净利润为 59、 74.

7、 91.4亿元, EPS 分别为 0.76/0.96/1.17 元, PE 为 10.9/8.5/7.0 倍。 2019 年,国际龙头卡特比勒 PE 为 10.7 倍,国内 5 家可比主机厂商平均 PE 为 12.

3倍,两家核心零部件平均 PE 为 18.0 倍。我们给予行业龙头三一重工 2019年 10~12 倍 PE,对应目标价 9.6~11.52 元, 上调至" 买入" 评级。

风险提示: 宏观经济下行,房地产和基建投资大幅下滑

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